李迅雷:消费券或可让消费增速超过8%

2020-03-30 17:07:33

2月23日,我们发布了报告《疫情下如何促进消费回补:发放消费券》,一个月以来,已经有多个省市区陆续采取这一政策。通过消费券可以刺激消费,带动供给增加,进而又带动收入增加,收入增加又能反作用于消费,重新形成消费回补的良性循环。消费券并非独创工具,而是相对成熟的做法,同时还能作为社会救济的工具,经验也非常成熟。‌‌随着疫情得到全面控制,下一步可以在全国层面发行消费券,以进一步促进消费回补和释放消费潜力。


【主要观点】


1.消费券短期以地方政府发放为主,今后再不断扩大发行范围。


2.消费券拉动社会消费品零售(下称社零)额的杠杆效应大约15倍,拉高幅度平均约10个百分点。


3.主要受益行业集中在必需消费品和服务消费领域。


4.全国层面发行消费券,并非不可能,国家财力完全可承受。


5.建议给全民普发消费券,暂不建议按居民的不同收入水平进行区分。


消费券发放的现状与逻辑

我国港澳地区有发放现金和消费券的历史,如香港对18岁或以上的永久居民发放1万港元,澳门则是发放3000澳门元电子消费券。对于直接发放现金,在内地可能效果欠佳,如居民对未来经济存在悲观预期,可能就直接把发放现金储蓄,而不进行消费。

我国前期很多省市也都发放过消费券,另如南京等城市发放过电子消费券,相对成熟。


部分省市区消费券发放情况

资料来源:公开信息整理,中泰证券研究所

通过采取消费券的方式,能够扩大受疫情影响损失严重地区居民的必需品消费和服务消费。现阶段各个省市由地方财政发放的消费券,其本质是由地方政府加杠杆。

在正常状态下,如果没有疫情冲击,地方政府举债加杠杆后更愿意进行投资,因为投资往往更有“富有成效”,形成资本及实物。如通过地方政府专项债,带动基础设施的建设投资,或利用政策性金融贷款,带动老旧小区改造。而在经济失速、需求锐减情况下,选择使用消费券的方式,促进消费回补与潜力释放,主要原因是相较于投资,消费见效更快,能够尽快带动消费,活跃市场,促进人流和物流等流动性。


消费券具有明显的杠杆撬动作用——以杭州为例

发放消费券的实际效果是普遍关心的问题,实际效果怎么样?以次贷危机后的杭州为例,从2009年1月开始,杭州先后发放了两期消费券,总额达到10.5亿元。在发放消费券之前,2008年国际金融危机对杭州社零消费的冲击要明显大于全国平均水平。但在2009年1月发放消费券之后,杭州社零增速出现了非常迅速的回升。

消费券发放后杭州社零增速超过全国水平

资料来源:WIND,中泰证券研究所

消费券发放之后实际的撬动作用能有多大?需要进行杠杆测算。选择南京作为比较的基准对象,原因在于杭州与南京都处于长三角地区,且都为省会城市,并且2009年杭州与南京的社零总额名义值非常接近。

资料来源:WIND,中泰证券研究所

从2009年杭州与南京的社零总额名义值的走势观察,可以发现,南京社零呈现出区间波动的特性,整体升幅偏低,但是杭州出现了明显向上的修复态势。如果以南京社零总额名义值的环比增速作为基准增速,用来估算杭州不使用消费券的情况,就能比较得出消费券发放之后的实际效果。

资料来源:WIND,中泰证券研究所

通过估算,由于发放10亿元的消费券,

使得杭州2009年全年社零总额名义值增加约155亿元,也就是实际杠杆系数达到了15倍

。如果考虑到,在消费过程中,例如购买各种物品需要缴纳一部分税收,最终的财政投入或许要小于10亿元,那么实际杠杆率或许要高于15倍。

同时,消费券到底能够拉高社零总额名义同比增速多高的幅度?同样将南京作为比较基准来反推杭州,若不发放消费券,杭州社零增速可能也将呈现出低位明显波动的特征。由于使用了消费券,杭州社零总额名义同比增速出现了明显抬升,拉高幅度最低5%,最高达到22%,区间内平均拉高幅度超过10个百分点,即消费券对社零总额名义同比增速的带动作用也是非常明显的。


消费券平均拉高杭州社零总额同比增速10个百分点

资料来源:WIND,中泰证券研究所


全国层面发消费券有没有可行性?

对于全国层面发放消费券的争议,或许集中在两个问题上:第一,是否会对中央财政产生压力?尤其是受疫情影响,财政收入明显回落,而支出明显加大的背景下,发放消费券会否大幅增加赤字率?第二,发放消费券的对象到底是全民普惠性的,还是针对特定对象的。

首先,我们设定的全国层面消费券投放的额度为2400亿-3600亿元之间,故发放消费券不会对财政产生过大压力。

假设消费券是通过支付宝或者微信的方式,进行电子化发行,而非实物券的形式。按照支付宝公布的数据,2019年支付宝的全球用户超过了10亿。在此基础上,设计8亿次到12亿次的发放区间。

如果说设计消费券是为了刺激消费的话,消费券完全可以采取单人多次领取的方式,而不用限定在一人一次。按照每次面额为100到300元的区间,进行估算,即使按照发放12亿次,次均300元(可以分多次,合计300元)的额度,占用的财政资金为3600亿元。

按照2019年GDP接近百万亿来计算,

则最多提高赤字率0.36个百分点。如果再考虑到消费过程中产生的税收,则消费券带来的财政压力应该是可以承受的。

其次,发放消费券会对社零产生多少撬动作用?假设2020年社会消费品零售总额的同比增速,较2019年回落5.7个百分点(参照2009年较2008年的回落幅度),那么2020年社会消费品零售总额的同比增速为2.3%。结合2019年社零总额的基数,在不发放消费券的情况下,2020年社零总额大约为42万亿。


如果发放3600亿元消费券计,并按照10-15倍杠杆区间进行估算,则可增加3.6万亿-5.4万亿消费

,会对社零总额的同比增速产生抬升作用;即便按发放2400亿元消费券计,全年

社零总额名义同比增速达到8%以上

也是有可能的。


全国发放消费券对社零的抬升作用

资料来源:中泰证券研究所

第三,对于消费券的发放是否要区分特定人群。应该不是核心问题,短期来看,拉动消费是核心目的,全民普惠性的发放,可以保证一定的广度与宽度更为重要。对于受疫情冲击导致收入锐减的中低收入群体,可以尝试类似于美国食品券的方式,进行长期性的社会救济。


作者单位:中泰宏观


第一财经获授权转载自微信公众号“lixunlei0722”。

责编:任绍敏

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